Emprestaria dinheiro a alguém cujas despesas estivessem a aumentar de forma significativa e cujos rendimentos estivessem a diminuir em simultâneo? E cuja dívida irá atingir níveis sem precedentes?
Tal decisão poderia ser qualificada como imprudente, na medida em que o risco de não receber o seu capital de volta, acrescido dos respectivos juros, seria real. A menos que esse “alguém” fosse o Estado. Certo? Não necessariamente! Se é verdade que os Estados não podem declarar falência, já existiram casos em que não pagaram a totalidade da sua dívida, o que significa que até a dívida pública tem risco.
Nos últimos meses, o custo dos pacotes de estímulo orçamental e de recapitalização do sistema financeiro, e a súbita diminuição da receita fiscal que decorre da recessão económica, estão a implicar o aumento (percepcionado pelos analistas e investidores) do risco da dívida pública da generalidade dos países.
Na Zona Euro, quatro das economias mais frágeis (Grécia, Irlanda, Espanha e Portugal) foram recentemente alvo de alertas de risco por parte da Standard & Poor’s (S&P), a mais importante agência de rating de dívida soberana.
Como medir o risco da dívida?
Existem três formas principais para medir o risco da dívida emitida por um Estado soberano: as classificações (ratings) atribuídas por agências especializadas; os preços dessas obrigações no mercado; e o custo dos contratos que cobrem o risco de incumprimento.
1. Ratings de crédito
Desde que existe crédito, existe a preocupação em avaliar a probabilidade de que cada empréstimo venha a ser pago. Quanto maior a probabilidade de incumprimento, maior a remuneração que se deve exigir para compensar esse risco. Se o risco for muito elevado, será mais prudente nem conceder o empréstimo.
A avaliação do risco de um Estado, de uma empresa ou de um particular tende a ser baseada na análise das suas contas actuais (activos, passivos, rendimentos e despesas) e numa estimativa da sua evolução futura.
Tal tarefa pode ser complexa, em particular no caso dos Estados e das empresas. Daí que John Moody se tivesse lembrado em 1909 de atribuir uma classificação (através de uma escala de letras) a um conjunto de obrigações de empresas de caminhos-de-ferro, tendo progressivamente alargado o objecto de análise a outras indústrias e a entidades públicas como os municípios e o governo federal dos EUA. Esta classificação simplifica de forma substancial o processo de análise de crédito, bastando saber qual é o nível de risco associado a cada classificação. Quanto mais elevada a “nota”, menor o risco de crédito para os investidores.
Na actualidade existem 3 agências de rating principais: a já referida S&P, a pioneira Moody’s e também a Fitch. Na tabela seguinte, estão representados os 10 níveis de crédito de melhor qualidade (investment grade) atribuídos pela S&P, assim como os países da Zona Euro incluídos em cada nível de rating, relativamente à sua dívida pública de longo prazo.
Tal decisão poderia ser qualificada como imprudente, na medida em que o risco de não receber o seu capital de volta, acrescido dos respectivos juros, seria real. A menos que esse “alguém” fosse o Estado. Certo? Não necessariamente! Se é verdade que os Estados não podem declarar falência, já existiram casos em que não pagaram a totalidade da sua dívida, o que significa que até a dívida pública tem risco.
Nos últimos meses, o custo dos pacotes de estímulo orçamental e de recapitalização do sistema financeiro, e a súbita diminuição da receita fiscal que decorre da recessão económica, estão a implicar o aumento (percepcionado pelos analistas e investidores) do risco da dívida pública da generalidade dos países.
Na Zona Euro, quatro das economias mais frágeis (Grécia, Irlanda, Espanha e Portugal) foram recentemente alvo de alertas de risco por parte da Standard & Poor’s (S&P), a mais importante agência de rating de dívida soberana.
Como medir o risco da dívida?
Existem três formas principais para medir o risco da dívida emitida por um Estado soberano: as classificações (ratings) atribuídas por agências especializadas; os preços dessas obrigações no mercado; e o custo dos contratos que cobrem o risco de incumprimento.
1. Ratings de crédito
Desde que existe crédito, existe a preocupação em avaliar a probabilidade de que cada empréstimo venha a ser pago. Quanto maior a probabilidade de incumprimento, maior a remuneração que se deve exigir para compensar esse risco. Se o risco for muito elevado, será mais prudente nem conceder o empréstimo.
A avaliação do risco de um Estado, de uma empresa ou de um particular tende a ser baseada na análise das suas contas actuais (activos, passivos, rendimentos e despesas) e numa estimativa da sua evolução futura.
Tal tarefa pode ser complexa, em particular no caso dos Estados e das empresas. Daí que John Moody se tivesse lembrado em 1909 de atribuir uma classificação (através de uma escala de letras) a um conjunto de obrigações de empresas de caminhos-de-ferro, tendo progressivamente alargado o objecto de análise a outras indústrias e a entidades públicas como os municípios e o governo federal dos EUA. Esta classificação simplifica de forma substancial o processo de análise de crédito, bastando saber qual é o nível de risco associado a cada classificação. Quanto mais elevada a “nota”, menor o risco de crédito para os investidores.
Na actualidade existem 3 agências de rating principais: a já referida S&P, a pioneira Moody’s e também a Fitch. Na tabela seguinte, estão representados os 10 níveis de crédito de melhor qualidade (investment grade) atribuídos pela S&P, assim como os países da Zona Euro incluídos em cada nível de rating, relativamente à sua dívida pública de longo prazo.
Num contexto de forte aumento da despesa pública e de deterioração significativa das condições económicas, a S&P reviu recentemente em baixa o rating da Grécia e da Espanha, existindo uma grande probabilidade de que o mesmo venha a acontecer à Irlanda (colocada em outlook negativo) e a Portugal (em processo de reavaliação do rating).
Note-se que a dívida pública dos países da Zona Euro está ainda longe de um rating abaixo deinvestment grade (inferior a BBB-). Segundo um estudo da agência Moody’s* para o período 1985-2002, nenhum país com uma classificação de risco investment grade entrou subsquentemente em processo de incumprimento da sua dívida, pelo que o impacto imediato se centra no aumento do custo da sua dívida, como veremos.
Ainda que o incumprimento da dívida por parte de um Estado soberano seja raro, tal aconteceu com 9 países emergentes entre 1985 e 2002, com destaque para a Rússia (Agosto de 1998) e a Argentina (Novembro de 2001), com taxas de recuperação médias de 34% (ou seja, perda de 66% do capital investido).
Uma vez que os países não podem declarar falência, considera-se que a sua dívida entra em incumprimento quando existe uma falha nos pagamentos ou um acordo com os credores para reduzir o capital em dívida, a taxa de juro, ou aumentar o prazo dos empréstimos.
2. O custo relativo da dívida: spreads de taxas de juro
O risco de crédito de uma Obrigação do Tesouro também pode ser determinado através dos seus preços no mercado, em comparação com os preços daquela que seja considerada a mais segura de todas.
A partir da taxa de juro paga pela Obrigação e do seu preço no mercado, é possível obter a qualquer momento a sua taxa de rendimento anual até à maturidade, conhecida por yield, a qual é inversamente proporcional aos preços.
Dentro da Zona Euro, a yield mais baixa é a da dívida pública alemã. Os investidores vêem a economia alemã como a mais sólida dos 16 países, pelo que estão dispostos a pagar mais (ou seja, obterem um menor retorno) por um risco que consideram ser mais baixo.
O risco relativo da dívida pública dos restantes países pode, desta forma, ser avaliado através da diferença (spread) entre a yield da dívida alemã e a dívida de cada país com maturidade equivalente (habitualmente, utiliza-se o prazo de 10 anos).
Depois de terem convergido para cerca de 0,20% durante uma parte significativa dos últimos 10 anos, na sequência da introdução da moeda única, os spreads dos países economicamente mais frágeis subiram de forma significativa nos últimos meses, atingindo valores que não se verificavam desde o lançamento do euro.
Note-se que a dívida pública dos países da Zona Euro está ainda longe de um rating abaixo deinvestment grade (inferior a BBB-). Segundo um estudo da agência Moody’s* para o período 1985-2002, nenhum país com uma classificação de risco investment grade entrou subsquentemente em processo de incumprimento da sua dívida, pelo que o impacto imediato se centra no aumento do custo da sua dívida, como veremos.
Ainda que o incumprimento da dívida por parte de um Estado soberano seja raro, tal aconteceu com 9 países emergentes entre 1985 e 2002, com destaque para a Rússia (Agosto de 1998) e a Argentina (Novembro de 2001), com taxas de recuperação médias de 34% (ou seja, perda de 66% do capital investido).
Uma vez que os países não podem declarar falência, considera-se que a sua dívida entra em incumprimento quando existe uma falha nos pagamentos ou um acordo com os credores para reduzir o capital em dívida, a taxa de juro, ou aumentar o prazo dos empréstimos.
2. O custo relativo da dívida: spreads de taxas de juro
O risco de crédito de uma Obrigação do Tesouro também pode ser determinado através dos seus preços no mercado, em comparação com os preços daquela que seja considerada a mais segura de todas.
A partir da taxa de juro paga pela Obrigação e do seu preço no mercado, é possível obter a qualquer momento a sua taxa de rendimento anual até à maturidade, conhecida por yield, a qual é inversamente proporcional aos preços.
Dentro da Zona Euro, a yield mais baixa é a da dívida pública alemã. Os investidores vêem a economia alemã como a mais sólida dos 16 países, pelo que estão dispostos a pagar mais (ou seja, obterem um menor retorno) por um risco que consideram ser mais baixo.
O risco relativo da dívida pública dos restantes países pode, desta forma, ser avaliado através da diferença (spread) entre a yield da dívida alemã e a dívida de cada país com maturidade equivalente (habitualmente, utiliza-se o prazo de 10 anos).
Depois de terem convergido para cerca de 0,20% durante uma parte significativa dos últimos 10 anos, na sequência da introdução da moeda única, os spreads dos países economicamente mais frágeis subiram de forma significativa nos últimos meses, atingindo valores que não se verificavam desde o lançamento do euro.
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